业绩简评

1Q12上海家化实现营业收入10.5亿元，同比增长25%，其中化妆品销售收入同比增长27.7%，公司自有品牌化妆品销售收入增长22.6%;归属于上市公司股东净利润0.89亿元，同比增长48.4%，超前期预期。

经营分析

化妆品销售收入增速超预期，预计全年增速将有所回落：1Q12经销商备货积极，令各主要品牌的销售收入均取得两位数以上增长;同时代理花王产品也贡献收入。考虑到一季度铺货因素，预计全年收入增速将比一季度有所回落。分品牌看，六神推出“艾叶香皂”，主打艾叶精油除菌概念，与竞争对手舒肤佳相比，优势在于强调天然除菌概念+全身沐浴(舒肤佳更多强调洗手)，预计可拉动六神品牌的增长;高夫更换红色包装并丰富产品线，今年有望继续取得良好成长。

毛利率小幅上升，预计全年将维持该趋势：公司前期在低位储备一定存货，同时通过适当管理令1Q12化妆品毛利率小幅上升0.25个百分点。预计全年毛利率水平将继续上升。

管理费用率下降助力净利润增长：1Q12管理费用率下降0.8个百分点、投资收益增加600万元使得净利润增速高于收入增速。管理费用率下降反映公司效率提升，令收入增长快于费用增长。

公司现金流良好，经营较稳健：公司应收账款比去年同期增长14%，低于收入增速，存货比去年同期增加30%，主要原因可能是低价储备原材料。

公司实现经营性现金流量净额为2.04亿元，同比增速187%，即使扣除应付账款增加额0.66亿元后，现金流表现仍属上佳。

盈利调整

我们维持盈利预测：预计2012-2014年公司销售收入为41.7、49.3和57.7亿元，同比增速16.5%、18.4%和17.0%，EPS为1.16、1.50和1.97元，净利润同比增速35%、29%和32%。

投资建议

考虑公司的成长性，给予33-35×12EPS，对应股价38.16-40.47元，目前股价31.77元，存在20-27%上涨空间，维持“买入”评级。

风险提示

全年收入增长低于预期，原材料价格上涨。